财力之源
⭐发布日期:2024年09月24日 | 来源:大小姐可乐
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(本文作者伍戈,长江证券首席经济学家)
核心观点:
1.木有本,水有源。改革开放四十多年来,地方政府往往是逆周期政策发力的重要载体。然而近期土地出让收入锐减,显著约束财政增量支出的力度,也深刻影响地方存量债务的偿还。谁能抵补财力之源?后续宏观影响如何?政策重心是否调整?
2.放眼全球,房地产的较快调整往往通过“金融加速器”对宏观经济产生重大影响,即房价引致抵押品价值变化,从而引致整体信用和经济的调整。但与海外不同,除了上述机制,我国由于财政对于土地收入的依赖程度更深,还存在着“财政加速器”。
3.国际来看,房地产调整的系统性影响,终将滞后体现在银行资产质量等金融方面。但对我国而言,短期更为直接的影响则集中在地方财政及相关领域。
4.展望未来,“努力完成全年经济社会发展目标任务”之下,仍有出台增量财政等政策的概率,但力度是关键。未来新增的财力能多大程度对冲土地收入的收缩,多大程度直接用于经济稳增长目标,依然面临诸多分流。
正文:
近期土地出让收入锐减。1-8月全国百强房企拿地金额累计同比降幅40%,较7月继续明显扩大。改革开放四十多年来,地方政府是逆周期政策发力的重要载体。土地出让收入锐减,谁能抵补财力之源?后续宏观影响如何?政策重心是否调整?
图1. 地方财力:挑战的来源
来源:WIND,笔者测算
一、土地收入,谁能抵补?
与海外不同,我国土地出让收入占财政收入比重高达约20%。即便类比中国香港、新加坡等土地公有制主导的经济体,我国财政对土地收入等的依赖度也明显更深。尽管今年以来我国非税收入等明显高增,仍难填补地产快速下行引致的缺口。
图2. 财政对土地等收入的依赖度
来源:OECD,WIND,笔者测算
注:依赖度为财政收入中地产相关收入占比。中国、新加坡为2023年数据,香港为2022年,其余为2021年。
放眼全球,房地产的较快调整往往通过“金融加速器”对宏观经济产生重大影响,即房价引致抵押品价值变化,从而引致整体信用和经济的调整。但与海外不同,除了上述机制,我国由于财政对于土地收入的依赖程度更深,还存在着“财政加速器”。
图3. 财政加速器与金融加速器:中外异同
来源:CEIC,WIND,笔者测算
注:中、美、日的T年分别为2021、2006、1991年。
二、政策目标,是否变化?
国际来看,房地产调整的系统性影响,终将滞后体现在银行资产质量等金融方面。但对我国而言,短期更为直接集中在地方财政领域。
图4. 稳增长与防风险:权重是否已变?
来源:WIND,笔者测算
注:债务包括地方政府债券和城投有息负债。
展望未来,“努力完成全年经济社会发展目标任务”之下,仍有出台增量财政等政策的概率,但力度是关键。未来新增的财力能多大程度对冲土地收入的收缩,多大程度直接用于经济稳增长目标,依然面临诸多分流。
风险提示:房地产预期非线性变化。
(本文仅代表作者个人观点)
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唐笑
6秒前:风险提示:房地产预期非线性变化。
IP:34.86.9.*
艾芙琳·霍斯金斯
1秒前:来源:WIND,笔者测算注:债务包括地方政府债券和城投有息负债。
IP:43.91.9.*
林哲亨
4秒前:图4.
IP:13.46.9.*