国金宏观：政府债券支撑社融、实体自发性融资需求偏弱

线索一：社融超预期、主因政府债券支撑，其他融资分项多有回落。10月，新增社融1.85万亿元、高于预期的1.82万亿元、同比多增超9100亿元，支撑力量主要来源于政府债券。其中，10月政府债券单月融资1.56万亿元、创历史同期新高，同比多增超1.28万亿元；人民币贷款处于近10年同期低位、仅高于去年，其他细分项多有回落，非标、企业债券、股票融资同比减少460亿元至1300亿元左右。

线索二：企业端融资表现平平、票据冲量再现，信心尚待进一步修复。10月，企业贷款同比多增近550亿元，其中，票据冲量为主要贡献、同比多增超1270亿元，企业中长贷同比第四个月收缩、单月达3830亿元、与近三年同期大体相当，企业短贷变化不大。与之对应，M1中新增单位活期存款-3090亿元左右、创历史同期新低，增速也较上月延续回落0.2个百分点至0.42%，共同指向自发性融资需求还待进一步修复。

线索三：居民中长贷同比多增、与低基数等有关，后续表现还待进一步跟踪。10月，新增居民中长贷707亿元、为2009年以来同期次低值，2019-2021年同期均值为3960亿元左右。高频数据显示，11月前12日，30大中城市商品房成交面积323万平方米、约为近5年同期一半，后续还待跟踪。与中长贷相相似的是，居民短贷表现也较为一般、单月融资创历史同期新低至-1053亿元。

重申观点：近期增发国债、支持地方建设、规划建设保障性住房等政策落地，对于拉动需求、提振实体部门信心具有积极意义。经济恢复是一个“波浪式发展、曲折式前进的过程”，不必对经济前景过于悲观。

常规跟踪：社融同比多增、主因政府债券支撑，M1延续回落、M2走平

社融同比多增，主因政府债券支撑。10月，新增社融1.85万亿元、同比多增超9100亿元，存量增速较上月回升0.3个百分点至9.3%。分项中，政府债券同比多增超1.28万亿元，人民币贷款、外币贷款同比多增，委托贷款、信托贷款、表外票据三项合计同比减少近825亿元，企业债券、股票融资同比分别少增1270亿元和470亿元左右。

信贷分项中，企业同比多增、居民同比多减。10月，新增信贷同比多增1058亿元，其中，企业中长贷同比少增近800亿元，企业短贷同比少减70亿元左右，票据同比多增超1270亿元；居民中长贷同比多增375亿元，居民短贷同比多减540亿元左右至-1053亿元，非银贷款同比多增950亿元左右。

M1延续回落、M2走平。10月，M1回落0.2个百分点至1.9%，其中，M0同比回落0.5个百分点、与一定基数因素有关，单位活期存款延续回落0.2个百分点、企业活化动力有待进一步增强。M2同比持平于10.3%，分项中，居民存款同比多减1300亿元左右，企业存款少减超3000亿元，财政存款同比多增2300亿元左右。

风险提示

政策落地效果不及预期，疫情反复。

报告正文

社融超预期，结构待改善