四季书斋2024年10月10日日发布:智飞生物一季度利润大跌，代理HPV疫苗再也撑不起千亿市值了

4月23日，智飞生物交出2023年年度业绩报告和2024年第一季度业绩报告，2023年年报显示，2023年，智飞生物实现营收529.18亿元，同比增长38.30%，实现净利润80.7亿元，同比增长7.04%，实现扣非净利润79.15亿元，同比增长5.40%。此外，2023年，智飞生物经营活动产生的现金流量净额89.96亿元，同比增长352.30%。

但在2024年第一季度，智飞生物的业绩却反转跳水。2024年第一季度，智飞生物实现营收113.96亿元，同比增长2%，实现净利润14.57亿元，同比下降28.26%，实现扣非净利润14.55亿元，同比下降28.36%。此外，2024年第一季度，智飞生物经营活动产生的现金流量净额为-4.27亿元，同比下降310.92%，为上市以来同期新低。

受此结果影响，4月23日，智飞生物股价应声下跌，截至收盘报35.39元/股。自因新冠疫苗概念股价冲上股价历史最高峰231.19元/股后，智飞生物的股价开始了一路的颓势，股价较历史高点回撤73.5%，目前市值不足850亿。

智飞生物共有13种产品上市在售，1种产品附条件上市，包括预防流脑、宫颈癌、肺炎、轮状病毒、带状疱疹等传染病的疫苗产品。

其自主产品有由智飞绿竹生产的ACYW135疫苗、AC结合疫苗、Hib疫苗和AC多糖疫苗；代理产品则是由默沙东生产的四价HPV疫苗、九价HPV疫苗、五价轮状疫苗、23价肺炎疫苗和灭活甲肝疫苗。

就收入结构而言，智飞生物绝大部分收入源于代理产品。据2023年年报，智飞生物实现营收529.18亿元，其中自主产品贡献10.28亿元，占总营收的1.94%，代理产品贡献518.85亿元，占总营收的98.05%。

虽然智飞生物没有披露主要的业绩来源于哪款产品，但不难猜测是默沙东的四价HPV疫苗和九价HPV疫苗。据2023年年报，默沙东是智飞生物的第一大供应商，占其2023年采购比例的96.06%。

成立于2002年的智飞生物，至今已走过22个年头。在获得默沙东HPV疫苗独家代理前，智飞生物与其他国内疫苗公司相同——没有什么突出的亮点，营收规模不过10亿。但自2017年，其成为默沙东HPV疫苗独家代理后，不到四年时间，在巅峰期（2021年），营收与净利润规模均超百亿。

不过，现在，智飞生物代理HPV疫苗的业务不好干了。

来自国产疫苗替代的竞争挑战是首当其冲的，智飞生物代理的默沙东HPV疫苗的批签发量虽然在持续增长，但高速增速已放缓。

其中，尤其是对四价HPV疫苗影响明显。2020年5月和2022年3月，万泰生物和沃森生物的二价HPV疫苗批准上市。此后，界面新闻曾报道，万泰生物和沃森生物就二价HPV疫苗打起价格战，在一定程度上冲击了智飞生物代理的HPV疫苗的接种市场。

九价HPV疫苗虽然仍在持续放量，但更主要的是，强势的代理产品供应商默沙东让智飞生物的毛利率减少。这也意味着，九价HPV疫苗依旧好卖，但已没四年前赚钱了。

据2023年年内，2023年智飞生物销售毛利率为26.92%，降至上市以来新低；销售净利率为15.25%，降至7年来新低；扣非摊薄ROE为25.12%，降至6年来新低。而到了2024年第一季度，智飞生物的净利润才14.57亿元，同比下降28.26%，更暗示着智飞生物从九价HPV疫苗赚钱的空间或已发生改变。

更值得注意的是，国内HPV疫苗是存量市场，行业天花板已肯定。

默沙东首席执行官Robert M.Davis在2023年财报公布之际表示，估计目前中国符合接种条件的城市女性还有约1.2至1.3亿。而据疫苗行业资深咨询师Stefano Malvolti等人受世卫组织委托于近期发表的一篇研究，2025年至2030年HPV疫苗供应量极可能超过需求量。

此外，截至目前，国内已有19款HPV疫苗获批开展临床试验，其中有10款为九价及以上的高价次疫苗。国内HPV疫苗的市场竞争在未来只会更激烈。

因此，除了要面对HPV疫苗获利空间下滑，智飞生物最需解决的是如何消化巨额的库存。2018年、2019年、2020年、2021年、2022年和2023年，智飞生物存货分别为17.84亿、24.84亿、 24.84亿、34.06亿、73.85亿和80.2亿。截至2024年第一季度，智飞生物的存货已高达126.07亿，占总资产的23.53%。

为此，就在2023年10月，智飞生物拿下GSK带状疱疹疫苗代理权。据公告显示，2024年至2026年，双方约定的重组带状疱疹疫苗每年度预计的最低采购金额分别为34.40亿元、68.80亿元、103.20亿元，合计为206.4亿元。

靠代理疫苗称王的智飞生物，极需要新的增长点来重新证明自己。

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